君乐宝由魏立华1995年在石家庄创立，曾依附三鹿、蒙牛成长，2019年独立后聚焦低温赛道。2026年1月19日递表港交所，却深陷77%高负债、负现金流困境。

来源：新财富杂志综合自科创板日报、格隆汇新股、连线Insignt等

近日，君乐宝乳业集团股份有限公司（简称“君乐宝”）正式向香港联合交易所递交主板上市申请，中金公司与摩根士丹利担任联席保荐人。

此前，君乐宝曾于2023年12月与中金公司签署A股上市辅导协议。不过，随着公司对海外市场布局和全球业务拓展的重视程度提升，君乐宝最终选择转向港股推进上市。

此次赴港上市，君乐宝方面表示募集资金将主要用于工厂建设和产能扩张升级、品牌营销和渠道建设、进一步加强研发创新、数智化等。

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三鹿集团、蒙牛乳业曾入股，茅台(600519)、红杉中国、平安资本皆为背后股东

君乐宝的历史可以追溯至1995年，彼时创始人魏立华在河北石家庄开启了创业之路。初期股权结构呈现三足鼎立之势，魏立华持股33%，红旗乳品厂持股33%，当时作为行业龙头的三鹿集团持股34%。 三鹿集团破产后，2009年4月，魏立华通过公开拍卖回购了股权完成切割。股权结构变更为魏立华持有83.53%，红旗乳品厂持有16.47%。

为加速扩张步伐，2010年12月，君乐宝引入战略投资者蒙牛。魏立华及红旗乳品厂以4.692亿元的价格，转让51%控股权给蒙牛。在随后九年的合作中，君乐宝作为蒙牛旗下独立运营品牌，依托其资源优势实现快速发展。

2019年成为君乐宝重获独立的关键转折点。因蒙牛战略调整，其持有的君乐宝全部股权被转让给石家庄鹏海创业投资基金（有限合伙）与石家庄君乾企业管理股份有限公司。其中，鹏海创投基金由河北建投创发基金管理有限公司、魏立华、春华资本及平安资本共同组建，为君乐宝后续发展注入新活力。

重获独立后，君乐宝迅速启动资本市场布局，吸引红杉中国、春华资本、平安资本、河北广电、茅台金石等多家机构的投资。

股权结构方面，IPO前，魏立华持股37.54%，同时通过乐慧瑞晟、悦慧兴泓等六大员工激励平台，管理层合计控制59.26%股权。

此外，红杉中国通过宁波探智持股8.59%，为最大的外部机构股东；春华资本通过春华韶景和秋实兴德合计持股为7.68%；平安资本通过平安消费和巴贸投资合计持股4.84%；河北建投创发基金通过央扶石家庄和乡村产业投资合计持股2.46%；茅台通过其私募基金茅台金石合持股0.94%。

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奶粉业务收入下滑，三年累计派息超26亿

君乐宝的收入主要来自乳制品，主要产品包括低温酸奶、鲜奶、常温酸奶、常温牛奶、奶粉及其他乳制品，品牌有君乐宝、悦鲜活、简醇及优萃。

2025年前三季度，低温乳制品贡献151.34亿元总收入的42.5%，撑起公司半壁江山。

两大明星单品更是站稳细分市场顶端：“悦鲜活”以24%份额稳居高端鲜奶市场第一，凭借INF杀菌技术收割高端消费群体；“简醇”靠“零蔗糖”定位，以7.9%份额登顶低温酸奶市场。

不过光鲜背后暗藏隐忧，其所谓“乳业第三”实为排除专业乳企后的排名，4.3%的市场份额与伊利24.6%、蒙牛18.7%仍有天壤之别。

中国婴幼儿配方奶粉市场集中度相对较高，按零售额计算，2024年前五大企业共占据55.9%的市场份额，其中，君乐宝以5%的市占率位列第五，仅次于中国飞鹤、伊利股份(600887)、皇家菲仕兰（美素佳儿母公司）、达能（爱他美及诺优能母公司）。

报告期内，君乐宝约90%的收入来自乳制品，还有少量收入来自牧业及其他业务（包括销售半加工乳制品原料、蛋类及副食品、包装材料，以及面向员工的住宅销售等）。

其中，乳制品业务里面，液奶产品的收入占比从55.1%提升至61.1%，奶粉的收入占比从30.9%降至22.1%，其他乳制品（包括乳酸菌饮料、酸奶、奶酪等产品）的收入占比仅4%左右。

按产品类别划分的收入明细，图片来源于招股书

业绩方面，2023年、2024年和2025年1-9月，君乐宝的营业收入分别约175.46亿元、198.32亿元和151.34亿元，毛利率分别为34.2%、34.7%、32%，对应的净利润分别约558万元、11.15亿元、9.02亿元。

招股书数据显示，截至2025年9月末，君乐宝总负债高达175.7亿元，资产负债率攀升至77.1%，远超伊利、蒙牛50%-60%的行业平均水平，65亿元长期银行借款多投向牧场、工厂等重资产。

此外，君乐宝主要通过管理经营现金流入及当地银行贷款来满足营运资金及资本支出需求。截至2025年9月底，公司的银行贷款总额高达99.95亿元。未来，随着公司继续扩大业务经营及生产设施建设，并实施其他增长战略，可能需要额外现金资源。

值得注意的是，君乐宝在上市前多次派息，2023年至2025年1-9月累计向股东支付股息约16.25亿元，还在2025年10月向股东宣派股息10亿元，三年累计派息超26亿元。

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频繁投资、并购，

能增加君乐宝的想象力吗？

近年来，其他乳制品市场增长较快，从2019年的825亿元增至2024年的1219亿元，复合年增长率为8.1%，预计2025年至2029年的复合年增长率为5.5%，增速有所放缓。

尽管行业内的部分细分赛道尚有增长空间，但整体上看，如今的乳制品行业，已经进入了存量竞争时代。

根据思瀚产业研究院发布的研报，2024年，我国乳制品行业市场规模为6590亿元，同比下降3.1%。

为了寻找新的增长契机，君乐宝也一直在探索其他发展路线、开拓新的市场，这一点体现在其近年来较为激进的并购动作上。

据不完全统计，自2021年与蒙牛“分手”以来，君乐宝共完成8次投资并购，收购的对象覆盖奶酪、水牛奶、现制酸奶等多个行业，并试图通过并购其他乳企，进入西南、西北市场。

例如2021年初，君乐宝投资拿下奶酪企业思克奇食品的控制权，布局儿童奶酪棒市场；2022年初，君乐宝2亿元战略入股国内最大的水牛奶品牌云南来思尔，后又在2023年取得对来思尔的绝对控制权。

2023年，君乐宝还入股了奶酪行业创业公司酪神世家；收购陕西的银桥乳业；战略投资酸奶创业品牌茉酸奶；益生菌乳酸菌研发商一然生物等。

现制酸奶赛道之外，奶酪赛道也并不好闯。尽管市场普遍认为，奶酪产品可以与低温液奶一样，被乳企视为新的增长点。

但一个与国内消费者饮食习惯息息相关的现状是，长期以来，乳制品在国民饮食需求中占比较低，奶油、奶酪等品类更是较少出现在日常食谱中。

另据顺为资本发布的研报，奶酪、黄油类除蒙牛、伊利在儿童板块的再制奶酪类产品占有较多份额外，西式餐饮类消费的部分仍由国外品牌供应为主。君乐宝想要靠奶酪品类破局，成长空间可能依然有限。

总体上看，尽管在探索细分领域方面，君乐宝有一定的经验，但入局新赛道不是一朝一夕就能成功的，不管是要提升自身的竞争力，还是要创造新的想象力，君乐宝或许都需要更多时间和耐心。

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